10年期国债收益率和3个月国债收益率之间的负价差在预测经济衰退方面从未出过错。与微软（NASDAQ:MSFT）相比，谷歌（NASDAQ:GOOGL）的下行波动性更大。

微软的收益可能对经济衰退不太敏感。

对股市来说，今年是艰难的一年，但很可能会变得更加艰难。在这篇文章中，我们将指出历史数据来解释为什么市场可能会继续下跌。

(相关资料图)

利用宏观经济因素，我们将估计标普500指数（SPY）、微软（NASDAQ:MSFT）和谷歌（NASDAQ:GOOG）（NASDAQ:GOOGL）的潜在下跌。此外，我们将强调，尽管谷歌估值倍数比微软低，为什么可能有更大的下跌空间？

之前，我们认为，除非10年期和3个月国债收益率之间出现收益率曲线反转，否则经济衰退不太可能发生。这是因为3个月的收益率倒挂从来没有出过错，至少现在没有。事实上，下面是一张反转的记录图片。

Wikipedia Yield Curve

一个可能的解释是，3个月的收益率紧跟联邦基金利率，这是银行互相收取的借入或借出隔夜超额准备金的利率。对于3个月收益率攀升至高于10年期收益率，这意味着美联储已经将联邦基金利率提高到10年期收益率之上。

由于10年期收益率通常被用作长期增长预期的代表，联邦基金利率甚至更高意味着借贷成本高于预期增长率。在我们看来，这将表明美联储收紧得太多，因此，最终导致经济衰退。

由于央行今年以来的加息，收益率在10月25日首次出现倒挂，此后更深地跌入负值区域。

Koyfin

因此，倒计时已经开始，投资者开始关注对收益的潜在影响将是明智的。

根据历史，我们可以预期（平均）看到收益从高峰到低谷下降29.5%。

D.A. Davidson Companies

在写作时，市场预计标准普尔500指数的每股收益将在2023年增加到232.23美元，这意味着投资者实际上还没有对收益衰退进行定价。

FactSet

如果我们假设2022年221.12美元的每股收益估计值将是收益的峰值，那么从那里开始的29.5%的下降将相当于155.89美元的每股收益。

如果我们指定10年的平均跟踪市盈率为20.4倍，标准普尔500指数的价格将跌至约3180美元。我们选择2022年作为峰值的原因是，分析师们预计第四季度会出现同比下降。因此，在2023年初，随着美联储的限制性政策开始生效，收益很可能会继续受到负面影响。

从70年代和80年代的下降情况来看，可以得出一个更乐观的情况。鉴于我们正面临着通货膨胀的问题，看看另一个时期的情况是有意义的，在这个时期，通货膨胀是经济波动背后的主要罪魁祸首。在那4次经济衰退期间，平均收益下降了12.85%。

在这种情况下，EPS将下降到192.71美元。当应用同样的20.4倍估值倍数时，标准普尔500指数的价格约为3,931美元。

然而，估值倍数会收缩吗？以及我们如何根据目前的市场条件来估计一个合理的估值倍数？为了回答这些问题，我们将看看当前的市盈率，3个月国债收益率（无风险利率），以及联邦基金期货。

根据FactSet的数据，目前的市盈率是19.2倍，即收益率约为5.21%。由于3个月的收益率为4.25%，这意味着投资者需要比无风险利率多出大约1%的收益率。

此外，联邦基金利率目前为3.83%，这意味着投资者需要比联邦基金利率有大约0.4%的溢价。对期货市场的研究表明，投资者预计到2023年12月，联邦基金利率将达到4.7%（计算方法为100-95.3=4.7）。

CME FedWatch Tool

当加上标准普尔500指数投资者所需的大约总溢价时，我们得出收益率为6.1%或市盈率为16.4倍。当把这个倍数应用于上述情况时，我们得到的最高价是3160美元，最低价是2556美元。

对于正在考虑微软和谷歌的投资者来说，值得注意的是，微软在这个时候更有可能表现出色。从宏观经济的角度来看，如果我们看到盈利衰退，这两只股票都会随着整体市场下跌。然而，微软的跌幅会更小，因为它的下行贝塔系数值更低。

与传统的贝塔系数不同的是，下行贝塔系数结合了上行和下行的波动性，下行贝塔系数只关注当整体市场下跌时股票的走势。在我们的计算中，我们选择了2年的回溯期，因为它同时捕捉了强劲的牛市和当前的熊市。

当使用过去两年的每日价格变动时，我们计算出谷歌和微软的下行风险系数分别为1.24和1.22。这些数字是有意义的，因为这两只股票今年以来的跌幅都超过了标准普尔500指数，而谷歌的跌幅超过了微软。

然而，除了微软的相对表现的统计论据外，还有一些基本原因。首先，谷歌的主要收入来源是广告。虽然它确实有其他收入来源，如谷歌云，但这部分还没有盈利。事实上，谷歌最近一个季度的云计算业务收入为68.68亿美元，营业损失为6.99亿美元。

Alphabet"s Q3 2022 Earnings Release

由于广告在经济衰退期间受到负面影响，因为公司试图削减成本，谷歌的收益也将受到影响。

另外，微软的收入来源更加多样化。事实上，微软对收入和收益的最大贡献者是其智能云部门，这也是其增长最快的部门。这与它的生产力和业务流程部门一起，在经济衰退期间对企业来说比广告更重要。

企业仍然需要微软的办公产品和Azure平台来简单运作。此外，与谷歌相比，其智能云部门的利润非常高。

Microsoft"s Q1 2023 Earnings Release

因此，与谷歌相比，微软对收益的影响似乎要小一些。

从长远来看，这两只股票都可能产生巨大的股东回报，对于那些不关心下跌波动的投资者来说，美元成本平均法可能是一个更好的主意。

尽管如此，属于这一类的投资者应该知道，微软比谷歌有更大的上升潜力。另外，宁愿保持耐心的投资者也有充分的理由这样做，因为历史数据表明，熊市还没有结束。